6月新增社会融资规模超预期,但高基数拖累调整后信贷扩张度走弱

        6月新增人民币贷款和社会融资规模均超出市场预期。新增银行贷款、信托贷款和未贴现银行票据都超过去年同期水平,抵消了企业债和委托贷款同比乏力的影响。不过受高基数拖累(主要是地方政府债券净发行量远低于去年同期),调整后社融(社会融资规模剔除股票融资+地方政府债券余额)同比增速下滑至14.5%,我们估算的信贷扩张度(或信贷脉冲,即同比新增调整后社融占GDP比重的同比变化)也进一步下探至-2.3%。受监管强化的影响,M2同比增速进一步小幅放缓至9.4%。

“缺失”影子信贷测算更新

        如我们此前讨论,部分通过非银金融机构渠道提供的影子信贷并未包括在官方社会融资规模的统计之中。同时由于存在重复计算,我们也不能将银行理财产品和非银金融机构的资管产品简单相加来计算缺失影子信贷。基于最近公布的细节数据,我们更新了对缺失影子信贷的估算。我们估算2016年未包含在社会融资规模里的“缺失”影子信贷规模至多可达16.8万亿,这相当于社会融资规模余额的11%。该估算小于我们此前的估算结果,主要是因为最新的细节数据显示投资于标准化产品或社融内信贷的资管产品规模高于此前估算。

受监管收紧的影响,最近“缺失”影子信贷明显走弱

        由于监管强化持续,过去几个季度银行对非银金融机构的债权、银行理财产品和非银金融机构的资管产品规模扩张均大幅减速。我们估算新增“缺失”影子信贷规模从2016年一季度的1.6万亿下降至2017年一季度的8000亿,其中来自资管产品渠道的规模明显下降,而来自资金信托的规模回升。

整体信贷的真实情况究竟如何,未来又何去何从?

        过去几年“缺失”影子信贷扩张速度远高于调整后社融,我们估算2016年真实的整体信贷增长18.2%,明显高于调整后社融(社会融资规模余额剔除股票+地方政府债券余额)的16.1%,这也进一步推高了整体杠杆率。大部分“缺失”影子信贷可能投向了受限制行业和领域,因此很可能是金融风险防控的重要对象。随着监管强化进一步推进(同时伴随着政策不断微调和监管协调改善),我们预计“缺失”影子信贷增速放缓幅度仍会超过调整后社融,进而拉低真实的整体信贷增速。与此相关的金融风险可能有所降低,但2017年下半年部分受影响领域的信贷收紧可能强于预期,2017年底和2018年整体经济增速也会面临较大的下行风险。